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M Dias Branco: império da farinha
Código: MDIA3 Ibovespa: 47264 Valorização em 2015: -34% Setor: Alimentos
Ajudado por baixas margens no início do período, nosso registro limitado de dados indica que a M. Dias Branco expandiu suas vendas e lucros a 12,9% e 17,8%, respectivamente, ao longo dos últimos 11 anos. É um desempenho impressionante.
O preço atual da ação da empresa revela que o mercado acha que a empresa ainda pode praticamente triplicar seu lucro na próxima década.
Temos fortes dúvidas que expansão desta ordem de grandeza pode ser mantida por 20 anos ou mais. Mesmo impressionados com o que um padeiro português e seu filho conseguiram criar ao longo de 79 anos, não acreditamos que um investimento na MDB, neste momento, possa competir com um título do governo sem risco.
Introdução
Ganha-pão garantido!
Foi imaginando o povo brasileiro, reduzido a pão e macarrão pela total incapacidade do governo controlar a economia, que lembramos da M. Dias Branco (também aqui chamada da MDB), campeão de vendas de biscoitos e massas!
Na verdade, dependente de matéria prima dolarizada, a conjuntura doméstica atual, se favorecer a demanda por derivativos de trigo, teoricamente prejudica a oferta. Na prática o cenário internacional, com o preço da commodity em forte declínio desde 2012, ajuda a neutralizar a desvalorização do real. Para a MDB seu ganha-pão é garantido!
Tabela de Dados
Breve? História
Multiplicação dos pães
1936 - O português Manuel Dias Branco abre a Padaria Imperial em Fortaleza (CE).
1939 - Instaladas na Padaria máquinas para a produção do Macarrão Imperial.
1940 - Com a expansão do negócio o fundador forma sociedade com os irmãos José e Orlando, adotando a razão social M. Dias Branco e Irmãos.
1951 - A empresa muda para novas instalações com o nome Padaria Fortaleza.
1953 - Com a participação do filho Francisco Ivens de Sá Dias Branco começa as atividades da Fábrica Fortaleza, indústria de massas alimentícias.
1954 - Com a instalação de um forno Pensotti metálico de corrente semi-automático a Fábrica inicia regime de 3 turnos.
1962 - A Fábrica Fortaleza se moderniza e lança novos produtos, incluindo o biscoito Petit Beure.
1967 - Ampliação da Fábrica Fortaleza e adição de novas máquinas para produção de massas e novos fornos, permitindo o lançamento de produtos da linha Extra-Fina.
1972 - Entra em operação o forno Baker Parkins para fabricação de biscoitos cream cracker, tornando a Fábrica Fortaleza líder no Norte e Nordeste e terceira empresa mais forte do país em seu setor.
1976 - Começa a construção da nova sede da Fábrica Fortaleza em terreno de 600.000 m2 em Aquiraz no entorno de Fortaleza.
1978 - Com o lançamento da linha Richester de produtos finos a Fábrica conquista novos índices de preferência com biscoitos recheados, wafers, e amanteigados.
1980 - Todas as atividades da empresa são transferidas para Aquiraz (posteriormente Eusébio) onde são instaladas novas linhas de massas e biscoitos, além de silos para estocar matérias primas.
1985 - Inaugurado o Centro de Pesquisas e Análises para controle de qualidade da Fábrica Fortaleza.
1991 - Instalação de novos equipamentos de produção e sistema robotizado de embalagem.
1992 - Entra em operação em Fortaleza o Moinho Dias Branco, primeiro moinho do Grupo.
1994 - Ampliação do Moinho Dias Branco.
1997 - Segunda ampliação do Moinho Dias Branco.
1999 - A Fábrica Fortaleza lança nova linha de biscoitos salgados de marca Tot's.
2000 - O segundo moinho do Grupo inicia suas atividades em Natal (RN)
2002 - Inaugurada a Divisão GME (Gorduras, Margarinas e Cremes Especiais), complexo industrial instalado no Mucuripe, Fortaleza, dotado de refinaria, margarinaria e usina de hidrogênio.
2003 - M. Dias Branco adquire o Grupo Adria, composto das indústrias Adria (São Caetano do Sul-SP), Isabela (Bento Gonçalves-RS), Basilar (Jaboticabal-SP) e Zabet (Lençois Paulistas-SP), permitindo liderança na produção de biscoitos e massas na América Latina.
2005 - Inicia-se a operação, em Cabedelo (PB), do Grande Moinho Tambaú, parte de complexo industrial que inclui indústria de massas e centro de distribuição regional.
2006 - Concedido registro da M. Dias Branca na Bovespa.
2008 - Aquisição da Ind de Alimentos Bomgosto (Vitarella) e a implantação de linha de biscoitos na mesma.
2011 - Aquisição de NPAP Alimentos (Pilar), Pelágio Part, e J. Brandão Com e Ind.
2012 - Aquisição de Moinho Santa Lúcia, empresa de moagem de trigo e fabricação de derivados.
2014 - Aquisição de moinho de trigo em Rolândia (PR)
Controle e Administração
Reino dos Francisco Ivens Dias Branco
A Dibra Fundo de Investimento e Participações detém 63,1% das ações ordinárias da M. Dias Branco. A Dibra, por sua vez, é controlada por Francisco Ivens de Sá Dias Branco com 99,82% de suas ações ordinárias.
Francisco Ivens de Sá Dias Branco é Presidente do Conselho e Francisco Ivens de Sá Dias Branco Júnior é Diretor Presidente e Superintendente.
Grupo
Intermediação e logística
CONTROLADAS INTEGRAIS CONSOLIDADAS
M. Dias Branco International Trading: Intermedia compras de matérias primas, principalmente trigo e óleo vegetal.
M. Dias Branco International Trading Uruguay: (controlada indireta) Intermedia compras de matérias primas, principalmente trigo
(M. Dias Branco Argentina: com objetivo principal de adquirir, importar e exportar trigo em grão, farinha de trigo e seus derivados, não chegou a operar e foram iniciado os procedimentos de baixa.)
CONTROLADA EM CONJUNTO CONSOLIDADA
Tergran - Terminal de Grãos de Fortaleza (participação da MDB de 33,33%): presta serviços de descarga e de armazenagem de trigo no Porto de Fortaleza
Negócio
MARKET SHARE
Liderança nacional
A MDB possui liderança nacional das vendas de biscoitos e massas com, respectivamente, 28,2% e 28,6% de market share. O avanço desde 2009 foi de 5,4 pontos porcentuais em biscoitos e 6,9 pontos em massas.
PLANTA
Concentração no Nordeste
A MDB opera 13 complexos industriais, sendo 9 no Nordeste (Bahia, Ceará, Paraíba, Pernambuco e Rio Grande do Norte), 3 no Sudeste (São Paulo) e 1 no Sul (Rio Grande do Sul).
Nessas unidades há 4 moinhos de trigo, 10 fábricas de massas, 7 fábricas de biscoitos, 1 fábrica de gorduras e margarinas vegetais, 1 fábrica de snacks e bolos e 1 fábrica de mistura para bolos. Integrada à estrutura de produção a empresa possui 29 centros de distribuição.
PRODUTOS E RECEITA
Biscoito da sorte
Mais de 70% da receita vem do Nordeste.
Participação na receita por produto:
- Biscoitos 51,9% (salgados, crackers, recheados, amanteigados, cobertos,
doces, tortinhas, barrinhas, roscas, maria, maizena e wafers)
MARCAS
Dar nome às farinhas
As principais marcas:
- Biscoitos: Vitarella, Fortaleza, Richester, Isabela, Adria, Zabet, Estrela e Pilar;
- Massas: Vitarella, Adria, Fortaleza, Estrela, Basilar, Richester, Imperador, Isabela e Pilar;
- Farinha de trigo: Medalha de Ouro, destinada ao segmento de panificação, e Finna, destinada ao consumidor final.
- Margarinas e Gorduras: Puro Sabor e Adorita, que atendem aos mercados das classes B/C/D, e Medalha de Ouro, destinada à food service
MATERIAS PRIMAS
Base é trigo
Participação de matérias primas no custo de produtos vendidas:
- Trigo 60,4%
Últimos Resultados
Primeiro semestre de 2015
Receita cai 10% reais
A receita no semestre foi 2,0% menor que no primeiro semestre de 2014 (-10,0% em termos reais). Mesmo assim a empresa conseguiu aumentar em 13,3% seu lucro líquido (+4,1% reais). A explicação principal é a compressão do custo das vendas, reduzido em 2,8%, e o forte aumento na receita financeira líquida.
O menor custo de vendas se deve à queda do preço do óleo vegetal e à redução da porcentagem da farinha adquirida de terceiros.
Efeito não recorrente
Quanto ao bom resultado financeiro, embora tenha havido melhora no rendimento das aplicações, a causa principal é um efeito não recorrente: a "atualização dos créditos tributários registrados por conta da ação judicial transitada em julgado".
Há somente 8% de endividamento líquido, com financiamentos em dólar destinados à importação de insumos, 43% da dívida total, plenamente hedgeados.
Análise de Múltiplos
Alerta de sempre
Como sempre, alertamos que a Tabela de Dados é sujeita a todo tipo de distorção, com destaque para os efeitos da inflação, variações cambiais e alterações no regime contábil. Aqui estamos mais interessados em tendências e ordens de grandeza do que números precisos. Para facilitar a comparação com o período anterior, usamos "dólares ajustados" (explicados em nota abaixo da Tabela) para os anos a partir de 1999, fortemente impactados pela desvalorização.
Não se deve atribuir importância excessiva à previsão de lucro para 2015, feita parcialmente por computador.
Ação 30%+ abaixo de níveis passados
Não faz muito diferença, mas para suavizar o impacto de eventuais flutuações, cíclicas ou não, ajustamos os indicadores de mercado para refletir, não o retorno previsto para 2015 de 17%, mas o retorno médio dos 11 anos anteriores de 15,7%.
Assim temos um preço/lucro ajustado de 12,3x (11,4 x 17,0/15,7) e um preço/patrimônio líquido ajustado de 209% (193 x 17,0/15,7). Comparando os indicadores ajustados com suas médias passadas o preço/lucro apresenta um desconto de 32% e o preço/patrimônio líquido um desconto de 31%.
Cerveja com biscoito?
Como o mundo dos biscoitos tem pouco a ver com negócios de cerveja e carnes, não é muito útil comparar os indicadores da MDB com as médias do setor de alimentos. De qualquer forma observamos que o P/L e preço/patrimônio líquido (não ajustados) apresentam descontos de 43% e 51%, respectivamente com relação a seus pares.
Os grandes descontos não se explicam pela diferença no desempenho: o retorno médio do setor previsto para 2015 de 18% é somente 6% maior que o retorno da MDB.
Retorno oferece prêmio
Comparação com as médias do "mercado" (nossa base de dados) produz descontos correspondentes para os indicadores não ajustados de 7% e 0%. Por outro lado, o retorno previsto para 2015 para a MDB excede a média por 31%.
Com é de esperar de uma empresa de forte crescimento recente, o yield de dividendo de 2,3% é baixo comparado com os 3,5% oferecidos pelo mercado.
Resumo
Embora precisão seja impossível, ao tentar resumir os resultados da análise, parece claro que a ação da MDB oferece vantagens, neste momento, sobre seus níveis passados, seus pares e o mercado. Sugerimos um desconto mínimo de 30%.
Cálculo do Valor Intrínseco
Menos bife, mais pão
Não encontramos evidência de ciclicidade no curto registro histórico de dados que possuímos. É provável que o impacto de períodos recessivos seja amenizado pela troca por consumidores de alimentos mais caros por pães, biscoitos e macarrão.
Se a retração econômica provoca queda de consumo dos produtos de M. Dias Branco esperaríamos detectar sinais disso no período atual. E, como vimos, de fato houve queda moderada de receita no primeiro semestre.
Seja qual for, é importante observar que no início do registro, entre 2004 e 2007, há um período de margens baixas que não possui correlação com o comportamento do PIB. Infelizmente, este período serve como ponto de partida para a estimativa do crescimento da empresa.
Vendas crescem a 12,9% aa reais!
É possível que o ponto de partida exagere o cálculo. Mesmo assim é impressionante observar que a MDB, empresa nascida numa padaria simples, tenha conseguido crescer sua receita e lucro líquido a 12,9% e 17,8 aa, respectivamente, em termos reais, ao longo dos últimos 11 anos.
Como prever o comportamento de uma empresa dessas ao longo dos próximos 10-20 anos? Após chegar à liderança do mercado será que o espaço para nova expansão não encolheu? Ou a MDB vai partir para a conquista do Sudeste?
A opinião do Mr Market
Vamos averiguar o que o preço atual da ação, de por volta de R$ 60,00, implica em termos de crescimento futuro. Qual é o opinião do Mr Market?
Usando o lucro efetivo de 2014 de R$ 597MM como lucro base, um payout de 22%, e a taxa de juros oferecida recentemente pela NTN-B de 2024 de 7,5%, nosso assistente MoneyChimp nos informa que o preço da ação implica em 10 anos de crescimento real de quase 11% aa, seguidos por crescimento até o fim dos tempos de 4,0% aa (coluna A da Tabela de Premissas e Resultados)! É note que a NTN-B de hoje oferece 7,7% aa de juros!
Não apostaríamos que a MDB, já líder do mercado de biscoitos e massas, seja ainda capaz de quase triplicar seu lucro nos próximos 10 anos - e não há margem de segurança para amortecer eventuais desvios.
Velho cenário não ajuda
Se mantivermos o crescimento do lucro e adotarmos nossa taxa de desconto de 6,6% dos velhos tempos obtemos um preço intrínseco de R$ 82,03, 37% acima do preço de mercado (coluna B da Tabela). É ainda insuficiente para justificar uma compra. Em nossa opinião isso confirma que a ação da MDB não representa uma opção de investimento neste momento.
Note, ainda, que o desconto de 27%, que corresponde à margem de segurança de 37%, corresponde à faixa de desconto estimado na Análise de Múltiplos.
Tabela de Premissas e Resultados
Conclusões e Recomendação
Ajudado por baixas margens no início do período, nosso registro limitado de dados indica que a M. Dias Branco expandiu suas vendas e lucros a 12,9% e 17,8%, respectivamente, ao longo dos últimos 11 anos. É um desempenho impressionante.
Embora tenha havido retração de vendas no primeiro semestre de 2015 temos a impressão que o impacto da recessão sobre a empresa - produtora de alimento barato - será limitado.
E não há ameaça séria advindo da desvalorização do real: a dívida líquida é baixa, com passivos em dólar hedgeados; e, embora dolarizado, o preço de sua matéria prima principal, o trigo, está em queda desde 2012.
O preço atual da ação da empresa revela que o mercado acha que a empresa ainda pode praticamente triplicar seu lucro na próxima década.
Temos fortes dúvidas que expansão desta ordem de grandeza pode ser mantida por 20 anos ou mais. Mesmo impressionados com o que um padeiro português e seu filho conseguiram criar ao longo de 79 anos, não acreditamos que um investimento na M.Dias Branco, neste momento, possa competir com um título do governo sem risco.
Nota Importante: De acordo com nossa política de transparência, informamos que o responsável por Ação&Reação não detém nenhuma posição da M. Branco Dias.
Mande sua opinião!
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