Código: GUAR3
Data Base: 14/06/19
Preço da ação: R$ 15,31 Número de ações: 62,40 MM

Ibovespa: 98040
US$ 1,00: R$ 3,88

Valorização em 2019: -23%
Último Resultado: Primeira trimestre de 2019

Setor: Têxteis e Vestuário
Produtos/Serviços Principais: Produção e comercialização de vestuário, etc.

Apesar da compressão da margem nos últimos anos de recessão, a receita da Guararapes tem exibido expansão boa e continua durante 15 anos.

Análise do comportamento cíclico passado da empresa sugere que podemos esperar valorização de 20%-50% na medida que a fase de baixa atual dos negócios da empresa se transforma, com o esperado reaquecimento da economia brasileira, em fase de alta.

Para investidores que confiam no fim da recessão - e em fenômenos cíclicos - parece existir oportunidade atraente para se posicionarem na empresa. O horizonte de retorno é de médio prazo (1-2 anos).

Introdução

Fatos notáveis

Na sua última iteração o algoritmo usado na Carteira Defensiva trouxe à tona, como membro da Seleção Final, a Guararapes Confecções.

Os bons resultados da empresa em 2017 e 2018 são produtos de eventos não recorrentes de peso; e há uma persistente falta de generosidade na distribuição de dividendos. Mesmo assim chamam a atenção dois fatos notáveis: um registro de 15 anos de expansão boa e contínua da receita; e uma queda de 23% no preço da ação desde o fim de 2018.

Nossa última análise da empresa data de 2003. Resolvemos nos atualizar.

Gráfico de Preço de 18 Anos

Tabela de Dados

(milhoes de dolares ajustados) Ano 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019P =========================================================================================== PIB Real* 6.1 5.1 -0.1 7.5 4.0 1.9 3.0 0.5 -3.5 -3.5 1.0 1.1 - =========================================================================================== Receita Liq. 783 797 872 984 1076 1186 1284 1401 1473 1492 1576 1694 - Lucro Liquido 82 69 83 127 129 122 133 142 94 80 139 291 120 Pat.Liquido 561 573 615 736 791 845 892 941 875 911 984 1161 1144 No.Acoes MM 62 62 62 62 62 62 62 62 62 62 62 62 62 ------------------------------------------------------------------------------------------- Lucro/P.Liq. % 14.6 12.1 13.5 17.3 16.3 14.5 14.9 15.1 10.7 8.8 14.2 25.1 10.4 Preco/Lucro x 20.2 5.8 14.7 14.5 12.5 18.7 14.2 9.2 8.6 11.2 15.3 8.1 14.9 Preco/P.Liq. % 295 70 199 251 203 271 211 139 92 98 217 203 155 Margem Liq. % 10.5 8.7 9.5 13.0 11.9 10.3 10.3 10.2 6.4 5.4 8.8 17.2 - Yield (Divi/Preco) % - - - - 1.1 1.7 2.3 3.9 3.5 1.4 2.2 1.4 Payout (Divi/Lucro) % - 20.0 21.2 20.9 20.8 24.2 21.5 33.3 39.7 21.1 17.8 21.5 Lucro/Cap.Invest. % - 13.4 16.8 14.4 13.6 14.0 13.6 8.7 7.4 12.5 20.9 - Liquidez Corrente x - 1.7 2.4 2.4 2.4 2.1 2.2 1.5 1.6 1.8 1.7 - Div.Liq/Pat.Liq. % - 1 3 13 6 6 11 23 18 13 20 - ------------------------------------------------------------------------------------------- P - Projetado * BACEN Notas: Retorno/Patrimonio Liq baseado no ultimo PL disponivel (e nao, necessariamente, no PL do inicio do ano); Preco/Lucro baseado no preco do fim do ano para periodos encerrados e no preco atual para periodos nao encerrados; valores ate 31/12/98 convertidos em US$ pelo cambio do fim do ano em questao, valores a partir de 31/12/98 convertidos pelo cambio do 31/12/98 (US$1=R$1,21), apos reajustamento pela inflacao. Ha descontinuidade de patrimonio liquido e lucro a partir de 2010 devido a adocao das regras de IFRS. Somente as receitas e os indicadores financeiros se referem aos balancos consolidados.

Alerta

Alertamos que a Tabela de Dados acima é sujeita a todo tipo de distorção, com destaque para os efeitos da inflação, variações cambiais e alterações no regime contábil. Aqui estamos mais interessados em tendências e ordens de grandeza do que números precisos. Para facilitar a comparação com o período anterior, usamos "dólares ajustados" (explicados em nota abaixo da Tabela) para os anos a partir de 1999, fortemente impactados pela desvalorização.

Não se deve atribuir importância excessiva à previsão de lucro para 2019, feita parcialmente por computador.

História

Meio século vestindo Brasil

1947 – Abertura da A Capital em Natal (RN), primeira loja de roupas dos irmãos Nevaldo e Newton Rocha

1951 – Início das atividades de pequena confecção em Recife (PE)

1959 – Inauguração da primeira fábrica em Natal

1970 – Abertura do capital

1976 – Construção das fábricas de Fortaleza (CE) e criação da cadeia de lojas Super G

1979 – Compra das cadeias de Lojas Riachuelo e Wolens

1982 – Criação da marca Pool

1983 – Incorporação das lojas Seta e Wolens pela Lojas Riachuelo

1986 - Bonificação de 100%

1990 - Pedido de Concordata Preventiva

1992 - Concordata levantada

1993 - Modernização e reestruturação do Grupo

1997 - Transferência e ampliação da unidade fabril de Natal para seu distrito industrial de Extremoz
– Inauguração do Centro de Distribuição de Extremoz

2002 - Subscrição
- Inauguração do Centro de Distribuição de Guarulhos (SP)

2005 - Inauguração do Shopping Midway Mall em Natal

2008 – 100% da produção da Guararapes é destinados à Lojas Riachuelo
– Início das operações da Midway Financeira

2010 - Início das operações do Cartão Bandeira

2015 - Início das operações de Celular

2016 – Conclusão de novo Centro de Distribuição
- Início das operações de Perfumaria

2017 – Início das operações de e-commerce

2018 - Conversão das ações de PN para ON

2019 - Desdobramento de 700%

Controle e Administração

Sobrenome repetido

Como pode ser visto pela repetição do sobrenome, tanto o controle quanto a administração da empresa estão mantidos firmemente nas mãos da familia Rocha.

Conforme o último Formulário de Referência os principais acionistas são Élvio Gurgel Rocha 27,51%, Flávio Gurgel Rocha 27,35% e Lisiane Gugel Rocha 27,90. Flávio Gurgel Rocha é também Presidente do Conselho e Élvio Gurgel Rocha seu Vice. Lisiane Gugel Rocha é Conselheiro. O Diretor Presidente é Nevaldo Rocha.

Grupo e Negócio

Maior do Brasil?

A Guararapes se descreve como "o maior grupo empresarial de moda do Brasil". De fato, nossos dados mostram que enquanto o patrimônio líquido da empresa supera o da Lojas Renner, esta vence seu concorrente em volume de vendas. O diferencial da Guararapes é sua posse de um parque de fábricas têxteis.

Controladora

Guararapes Confecções: Líder do Grupo com fábricas têxteis em Natal (RN) e Fortaleza (CE) dotadas, respectivamente, de 508M m² e 118M m² de área útil. Da produção total 100% é destinada à controlada Lojas Riachuelo.

Controladas diretas e indiretas

Lojas Riachuelo: A empresa de varejo administra 312 lojas, com 650,2M m² de área de vendas, espalhadas por todos os estados do Brasil. A Lojas Riachuelo possui centros de distribuição em Natal (RN), Guarulhos (SP) e Manaus (AM).

Midway Shopping Center: O Shopping, localizado em Natal, dispõe de 231 mil m² de piso distribuídos por três pavimentos. Além de lojas há praça de alimentação, cinemas e teatro. A quase totalidade do espaço já foi locada.

Transporter Casa Verde: A empresa é responsável pela parte logística do Grupo

Midway - Crédito, Financiamento e Investimento: Controlada pela Riachuelo Participações, a empresa administra operações de vendas com juros, empréstimos pessoais, Saque Fácil e seguros. Além da emissão de cartões em parceria com Visa e Mastercard, é a maior emissora de cartões de marca própria do Brasil, administrando uma carteira de 31,1MM de portadores do Cartão Riachuelo.

Riachuelo Participações: Empresa de participações controlada pela Lojas Riachuelo. Seu investimento principal é a Midway Crédito, Financiamento e Investimento.

Últimos Resultados

Ano de 2018

Resultado turbinado por crédito tributário

Evolução de Resultados Consolidados

12M18 x 12M17 ------------- % R$MM* ----------------------------------------------- Receita Operacional: +11,6 +748 Custo de Vendas: +7,9 -185 Despesas Operacionais: +1,3 -41 Receitas Financeiras Líquidas: +++ +490 Impostos: +169,3 -348 Lucro Líquido: +116,7 +664 ----------------------------------------------- * Valor contribuído ao lucro no período

A maior parte do crescimento das Despesas Operacionais em 2018 é neutralizada por um crédito referente à recuperação de tributos pela Lojas Riachuelo. Juros e correção sobre este mesmo crédito também turbinam as Receitas Financeiras.

São esses os fatores que geram o forte aumento não recorrente no lucro líquido do ano. Mas a base de comparação é também contaminada: houve ainda uma reversão de uma substancial provisão tributária em 2017.

Primeiro trimestre de 2019

Aumento nos custos não explicado

Evolução de Resultados Consolidados

1T19 x 1T18 ------------- % R$MM* ----------------------------------------------- Receita Operacional: +8,4 +126 Custo de Vendas: +10,5 -56 Despesas Operacionais: +12,9 -112 Despesas Financeiras Líquidas: +53,6 -9 Impostos: -89,0 +28 Lucro Líquido: -42,7 -23 ----------------------------------------------- * Valor contribuído ao lucro no período

Apesar de ter ganho múltiplos prêmios por sua transparência o Comentário do Desempenho da Guararapes não traz nenhuma análise sobre os resultados do período!

Talvez a observação mais importante seja a continuação, em uma conjuntura recessiva, da expansão da receita. Quanto ao crescimento desproporcional das despesas, observamos que houve a mesma situação no primeiro trimestre de 2017. O fraco resultado do trimestre parece fruto de uma combinação da conjuntura recessiva e fatores sazonais.

Análise de Múltiplos

Tabela de Análise: Descontos/Premios

A B C D Guararapes Guararapes Guararapes Têxtil e Vestuário Mercado <> Atual Média 6 Desc/ Média Desc/ Atual Desc/ Atual Desc/ Máximas Prêmio 12 Anos Prêmio Prêmio Prêmio ----------------------- ---------------- --------------- -------------- -------------- Preço da Açao R$ 15,31 ----------------------- Lucro/Pat.Liq# % 10,4 15,4 1,48x 13,8** 1,33x 14,0 1,35x 12,9 1,24x Yield % 1,4 - - 2,3* 1,64x 2,1 1,50x 2,4 1,71x Yield Aj % 1,9 - - 2,3* 1,21x - - 2,4 1,26x ----------------------- ---------------- --------------- -------------- -------------- Preço/Lucro x 14,9 - - 13,1** 0,88x 23,3 1,56x 16,1 1,08x Preço/Lucro Aj x 11,2 - - 13,1** 1,17x - - 16,1 1,44x Preço/Pat.Líq % 155 241 1,55x 187 1,21x 338 2,18x 257 1,66x ----------------------- ---------------- --------------- -------------- -------------- Dív.Liq/P.Liq % 20 - - 14** - 2 - 64 - ----------------------- ---------------- --------------- --------------- -------------- Desconto (-) / Prêmio (+) = Indicador de Comparação / Indicador Atual "Mercado": nossa base de dados de 110 empresas Preço/Lucro Aj = Preço/Lucro x Lucro/Pat.Liq Atual / Lucro/Pat.Liq médio de 12 anos * Média 7 anos # Lucro/Pat.Liq Previsto ** Média 11 anos

Margens atraentes

A comparação dos indicadores de investimento atuais da Guararapes com suas médias passadas permite várias constatações. Em primeiro lugar, ela confirma que os resultados da empresa apresentam variação cíclica. Segundo, aponta, com certa consistência, que é necessário um aumento de cerca de 20% no preço da ação para atingir a média dos últimos 11 anos. Terceiro, sugere que, para chegar à media dos 6 indicadores máximos dos 11 anos, é preciso um rali de cerca de 50%. São margens de segurança atraentes.

Endividamento mais alto

A comparação com o setor é distorcida pelos valorizados indicadores de investimento da Lojas Renner e a Cia Hering. É interessante observar que, diferente da Guararapes, não se detectam efeitos cíclicos no registro de lucro da Lojas Renner. Por outro lado, o preço/vendas desta (não mostrado) é mais de 3 vezes o indicador da Guararapes!

Embora um terço da média do mercado, a dívida/patrimônio líquido da Guararapes é bem mais alta da média do seu setor. Esta é fortemente influenciada pelo caixa líquido da Grendene e Cia Hering e o baixo índice da Lojas Renner.

Cálculo do Valor Intrínseco

Sem preço intrínseco

As distorções geradas pelo crédito tributário em 2018, e a reversão de uma provisão tributária em 2017, dificultam o estabelecimento de um lucro base para estimar um preço intrínseco da Guararapes. E ainda temos a complexidade de calcular a expansão de lucro histórica de uma empresa cíclica, ponto de partido para fazer previsões futuras. Com essas contraindicações desistimos de tentar estimar o preço intrínseco do papel da Guararapes usando o método Fluxo de Caixa Descontado.

Estatística importante

Mas é importante destacar uma estatística importante: apesar da característica cíclica da empresa, e a recessão ainda não vencida, a receita da empresa contabiliza expansão de cerca de 7,3% aa, em termos reais, ao longo dos últimos 15 anos. E, como mencionamos na Introdução, as vendas da Guararapes cresceram em cada um desses anos.

Discussâo

O perigo da sazonalidade

O histórico da Guararapes mostra efeitos sazonais superpostos sobre forte expansão estrutural. Assim, na teoria ela oferece a oportunidade de uma aplicação de longo prazo. Na prática um investidor arrisca esperar uma década ou mais para obter um bom ganho. O baixo payout da empresa aumenta o perigo. Resta tentar tirar proveito do ciclo.

Alta antecipa recuperação plena

Sem estimativa do preço intrínseco da Guararapes, temos de depender da Análise de Múltiplos para avaliar o potencial da ação da empresa. O estudo aponta alta praticamente garantida de 20% e um rali bem provável de 50% na antecipação, e ao longo, da fase de recuperação do segmento de vestuário.

Agora isso depende da recuperação da economia. Neste momento, como tudo indica que a fase de alta do papel só vai se iniciar em 2020, estamos falando de um horizonte de trimestres no caso dos 20%, e semestres no caso dos 50%.

Queda antecipa fase de baixa

Mas é necessário respeitar a psicologia do ciclo. Da mesma maneira que a subida de um papel cíclico antecipe o ponto máximo da fase de alta, sua queda se inicia antes do começo da fase de baixa.

Ação cai 23%

Agora, é notável que parte importante do desconto observado se deve à queda de 23% no preço da ação em 2019. Acreditamos que essa queda se deve à valorização excessiva do papel em 2018, ainda na fase de baixa do ciclo de negócios, e ao medíocre resultado do primeiro trimestre deste ano.

Diferente da situação de nosso estudo de 2002, hoje a ação da Guararapes apresenta ótima liquidez de negociação.

Conclusões e Recomendação

Apesar da compressão da margem nos últimos anos de recessão, a receita da Guararapes tem exibido expansão boa e continua durante 15 anos.

Análise do comportamento cíclico passado da empresa sugere que podemos esperar valorização de 20%-50% na medida que a fase de baixa atual dos negócios da empresa se transforma, com o esperado reaquecimento da economia brasileira, em fase de alta.

Infelizmente, a ciclicidade da Guararapes, e os efeitos não recorrentes em seus últimos resultados, impossibilitam o cálculo de uma estimativa confiável do preço intrínseco da ação.

De qualquer forma, para investidores que confiam no fim da recessão - e em fenômenos cíclicos - parece existir oportunidade atraente para se posicionarem na empresa. O horizonte de retorno é de médio prazo (1-2 anos).

A situação financeira da empresa é tranquila e, diferentemente do passado, sua ação agora exibe bastante liquidez de negociação em bolsa.

Nota Importante: De acordo com nossa política de transparência, informamos que o responsável por Ação&Reação administra uma carteira que detém uma posição da Guararapes.

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