Não consideramos que a polêmica Confab, produtora de tubos e caldeiraria de aço num setor altamente cíclico, ofereça, ao investidor cauteloso, uma margem de segurança suficiente para compensar um passado recente inconsistente e um futuro de atrativos inquantificáveis. Com os dados que temos, avaliamos a compra do papel como uma operação especulativa.

Ano 1984 1985 |1995 1996 1997 1998 1999 2000P ==================================|=================================== Receita Líquida 95 127 | 304 291 436 525 317 210* Lucro Líquido 14 21 | -26 22 32 49 28 4 Patrimônio Líquido 84 99 | 218 212 218 236 233 228 ----------------------------------|----------------------------------- Lucro/Pat. Liq. (%) 16.7 21.2 |-11.9 10.2 14.7 20.7 11.9 2.0 Preço/Lucro (x) - - | * 0.0 6.0 1.8 5.1 22.4 Preço/Pat.Liq.(%) - - | * 0.0 87.8 37.2 61.0 44.0 Margem Líquida (%) * * |-8.5 7.4 7.3 9.3 8.7 - Yield (Divi/Preco (%) | 1.6 Payout (Divi/Lucro) (%) | 37.0 Líquidez Corrente (x) - - | 1.5 1.8 1.6 1.7 1.9 - Dívida Líq./Pat.Líq.(%) - - |28.0 -17.0 -11.0 -12.0 4.0 - ----------------------------------|----------------------------------- P - Projetado Retorno/Patrimônio Liq baseado no ultimo PL disponível do ano (e não do inicio do ano); Preço/Lucro baseado no fim do ano para períodos encerrados e no preço atual para períodos não encerrados; dados até 31/12/98 convertidos em US$ pelo câmbio do fim do ano em questão, dados a partir de 31/12/98 convertidas pelo câmbio do 31/12/98 (US$1=R$1,21), após reajustamento pela inflação. Receitas e indicadores financeiros se referem aos balanços consolidados. * Dados de 1S00 anulaizados.

Manipulação e xenofobia
Cercada por acusações de manipulação de balanço, boatos de recompra de ações e manifestações de xenofobia, Confab Industrial, uma produtora de tubos de aço e equipamentos para as industrias siderúrgica, petrolífera e petroquímica, entre outras, é uma batata quente. Será que é possível chegar a alguma conclusão sobre sua atratividade como investimento? Nesta tarefa, a queda de 31% no valor da ação neste ano certamente não vai atrapalhar.

Choradeira de investidor
A alegação é que a controladora indireta, a argentina Techint, está tentando desvalorizar a ação para permitir a recompra das ações dos minoritários a preço vil a fim de retirar a empresa da bolsa. Temos lido, inclusive, que há possibilidade de reclamações junto à CVM. Certamente os prejuízos do primeiro semestre são mal explicadas mas não vamos entrar na polêmica: pode ser só choradeira de investidor mal sucedido. O que queremos saber é se o passado da empresa e as perspectivas do seu setor apontam, ao preço atual da ação, uma boa oportunidade de investimento.

Setor mal assombrado
A empresa faz parte do mal assombrado setor de bens de capital, cuja performance na bolsa está entre as piores dos últimos anos. É somente em épocas de dinheiro fácil, e forte otimismo em relação ao futuro, que empresários estão dispostos a comprometer as grandes somas de dinheiro que os produtos do setor requerem. Quer dizer: as indústrias do setor são de desempenho altamente cíclico. Mas mais dia menos dia o fase de baixa do ciclo virá.

Ouro e Coca-Cola
A empresa foi fundada em 1942 como produtora de tambores de aço, aparentemente adquirindo quase por acaso seu nome pouco ressonante. A partir da década seguinte, apesar de enveredar por setores exóticos como mineração de ouro e engarrrafamento de Coca-Cola, concentrou-se em suas especialidades principais: caldeiraria pesada e tubos de aços. Após diversas aquisições e alienações o único investimento operacional de importância que resta é 30% da Siat, uma produtora argentina de tubos controlada pela Techint. A subsidiária foi responsável pela maior parte do resultado operacional de 1999. E foi outra subsidiária da mesma Techint - a Siderca - que adquiriu quase a totalidade das ações ordinárias da Confab Industrial em Agosto 1999.

Tubos e caldeiraria pesada
Hoje a maior parte das receitas consolidadas de Confab vem da venda de tubos de aço. Aqui os clientes mais importantes são as indústrias de petróleo, gás natural e petroquímica, seguidos por saneamento básico, mineração, construção civil e instalações industriais. O segundo negócio mais importante da Confab é a fabricação e montagem de caldeiraria pesada para setores como, de novo, petróleo, gás natural e petroquímica, mas também energia elétrica, papel e celulose, e siderurgia. A importância do mercado externo é inversamente proporcional ao nível de demanda doméstico. Com a retração do mercado interno, as exportações atingiram 55% das vendas totais do segmento de tubos em 1999.

Folha corrida sem consistência
Os resultados dos últimos 5 anos e meio não ajudam muito em nosso trabalho. O início do período foi marcado por prejuízos, o meio por fortes lucros gerados pelo Gasoduto Brasil-Bolívia, e o fim pelo colapso de vendas e a volta dos prejuízos na primeira metade de 2000. Falta na restrita folha corrida aquele grau mínimo de consistência que permitiria tirar alguma conclusão de uma análise dos indicadores. Mas não podemos deixar de registrar a boa posição financeira da empresa.

Lucro expande a 6% a.a.
Por acaso temos os dados de 1984 e 1985. Usando as médias dos dois anos e as médias de 1998 e 1999, verificamos que as vendas têm subido por volta de 10% a.a., e o lucro por volta de 6% a.a., ao longo de 14 anos. Considerando um payout de 35%, o segundo dado sugere um retorno médio sobre o patrimônio líquido de por volta de 9%.

Há margem mas nem tanta
Agora vamos avaliar Confab usando uma projeção de pagamento de dividendos a partir 1999, usando reais. Primeiro, vamos calcular um lucro "típico" para 1999 multiplicando o patrimônio líquido de R$308MM pelo retorno médio de 9% que obtivemos acima. Dá um lucro de aproximadamente R$28MM (ou US$21MM em termos do câmbio da Tabela). Agora se adotamos o mesmo payout de 35%, uma taxa de crescimento de lucro até o fim dos tempos de 5% e uma taxa de desconto de 10,25% (TJLP) obtemos um valor por Confab de R$187MM. Isso é por volta de 40% acima do valor de mercado atual de R$132MM. É o absoluto mínimo, em termos de "margem de segurança", que um "value investor" cauteloso deve exigir no caso de uma empresa como Confab, com seu passado inconsistente, para justificar uma compra. Notem que se supusermos um payout de 30%, por exemplo, a margem já cai para 13%.

Perspectivas fantásticas?
Nossa avaliação se baseia simplesmente na extrapolação para o futuro do desempenho histórico da empresa interpretado através de dados limitados. Será que não contam nada as perspectivas, aparentemente fantásticas, oferecidas pela abertura do setor petrolífero, pela nova matriz energética envolvendo gás natural e termoelétricas, pela impulso de vendas nos setores de petroquímica e papel e celulose promovida pela desvalorização, e pela eliminação do atraso no saneamento básico?

Oferta que recusamos
Em nosso caso contam pouco. Não temos meios para estimar nem o volume nem o cronograma das vendas que estas perspectivas poderiam gerar. É possível que a posse de informações melhores virassem o balanço mais positivamente em favor de investimento na empresa. Por enquanto, futuros atrativos inquantificáveis e um passado inconsistente não permitem concluir que a ação da Confab oferece uma oportunidade que não podemos recusar. Vamos recusar sim. Com os dados que temos, consideramos a compra da ação da empresa como um investimento especulativo.

Limitações dos dados apresentados